Empresas latinoamericanas de petróleo y gas frente a un Escenario de Guerra

¿Cómo se comportarán las empresas latinoamericanas de petróleo y gas ante una eventual guerra en Irak? Si bien la evolución de los precios del petróleo resultará crítica, la respuesta es más compleja que un supuesto pico en los precios del crudo y una mejora general en la calidad crediticia del sector. En una región de mercados emergentes dominada por compañías petroleras estatales, como el caso de América Latina, la dinámica crediticia del sector dependerá de si una potencial mejora extraordinaria de los precios se aplicará a fortalecer las posiciones operativas y fiscales de los principales exportadores, y de qué modo los gobiernos manejarán la volatilidad de los precios y el impacto sobre los presupuestos y el flujo de capitales hacia la región.

Supuestos del Escenario de Guerra para Standard & Poor's
A medida que la probabilidad de un conflicto en Irak se incrementa, la presión alcista sobre los precios del crudo se intensifica. Con el WTI por encima de los US$36 por barril, mejora la rentabilidad de las empresas de Producción y Exploración (P&E) a través de la región al mismo tiempo que sus indicadores crediticios se fortalecen. El petróleo crudo y los productos refinados tocaron picos empujados por bajos inventarios, temores de una guerra que saturan el mercado, y el noreste de los Estados Unidos atrapado en un clima más frío que lo normal. Con un bajo nivel de inventarios de reserva e insuficiente capacidad disponible en la OPEP para compensar la eventual pérdida de la producción Iraquí, es probable que los precios se mantengan elevados hasta que las incertidumbres que rodean a Irak se clarifiquen. En efecto, los fundamentos se ven favorables para los productores de petróleo.
Standard & Poor's espera que, de ocurrir una guerra, ésta sea corta y decisiva y su impacto sobre los precios del petróleo, de corta duración (como ocurrió en 1991 durante la guerra del Golfo). De modo que, la correspondiente reducción de la volatilidad de los precios del sector de petróleo y gas, junto a una fuerte caída de los precios, llevarían el ciclo de la industria a niveles normales después de haber permitido a las compañías beneficiarse, por un tiempo, de precios inusualmente elevados. Como resultado, Standard & Poor's espera una importante mejora temporaria en los flujos de fondos operativos de muchas de las compañías en la región. Sin embargo, la conclusión antes mencionada no puede hacerse extensiva a todo el sector y su impacto en la calidad crediticia de cada emisor en particular dependerá de las reacciones gubernamentales a la amenaza de mayores precios del crudo.

Un Escenario de Guerra implica mayor volatilidad de precios
A pesar de que la amplitud del impacto sobre los indicadores crediticios del sector estará muy relacionada al desarrollo del conflicto bélico, el concepto “scenario de guerra”se refiere básicamente a un ambiente caracterizado por una importante volatilidad en los precios, reflejo más bien de los miedos de una falta de crudo que de potenciales faltantes reales.
Standard & Poor's considera que el resultado más probable de una guerra en Irak sería una rápida victoria. Sin embargo, también podrían existir escenarios mucho peores como por ejemplo que la guerra se prolongara con intensas luchas callejeras en ciudades iraquíes, que las plataformas petroleras iraquíes se vieran envueltas en llamas, que el daño resultante de la guerra se extendiera más allá de Irak, afectando profundamente a los yacimientos petrolíferos y puertos de los Estados del Golfo.
Dependiendo de los acontecimientos y los cambios en las percepciones de los inversores en relación con los inventarios de crudo, la disponibilidad presente y futura del crudo, y la duración del conflicto, la volatilidad podría incrementarse o disminuir. En la medida que se trate de percepciones y nerviosismo, a pesar de la volatilidad, los precios se moverán dentro de cierto rango. Sin embargo, si el conflicto se llegara a extender o causara daños de largo plazo a la región productora del Golfo, el incremento en los precios podría ser sostenido y el sector debería ser analizado en el contexto de estos eventos extraordinarios. Una variable central del análisis será el uso de fondos por parte del management, es decir, si los nuevos fondos adicionales serán utilizados para fortalecer los perfiles financieros y operativos de las compañías o si serán retirados del sistema a través de distribuciones a los accionistas o en la forma de adquisiciones mal concebidas.

El crítico papel de los políticos
Un claro balance de la actual situación consiste en que la matriz energética regional (al igual que la mundial) es altamente dependiente del petróleo crudo en el corto plazo (de acuerdo a la Administración de Información de la Energía de los Estados Unidos, cerca del 40% del consumo mundial de energía del año 2000 corresponde a petróleo). Por lo tanto, en la medida que esta situación se mantenga, mientras mayor sea el precio del crudo y menor su disponibilidad, más afectada resultará la economía regional (mundial).
En todos los casos, sean los países importadores o exportadores netos de hidrocarburos, los políticos deberán asegurar el mayor grado posible de estabilidad y disponibilidad para sus correspondientes mercados locales a efectos de ver sus economías lo menos afectadas posible. El punto de la intervención depende de cuestiones específicas de cada país, por ejemplo la participación de la producción doméstica de crudo respecto del consumo, la dependencia del crudo como fuente de ingresos para el país, y la participación del petróleo en la matriz energética, entre otros. El Gobierno Chileno anunció que tomaría medidas en caso de que los precios del crudo superaran los US$40 por barril mientras que las autoridades argentinas han estado discutiendo alternativas con los productores desde que el precio superó los US$30 por barril.
La intervención puede tomar muchas formas con diferentes impactos sobre la rentabilidad del sector. Será un factor clave para la intervención política la condición pública o privada de las compañías que operan en el sector (siendo las compañías estatales las más susceptibles de ser afectadas) y el grado de apertura a la economía de mercado de las economías bajo análisis. Algunas de las variables que pueden verse afectadas son impuestos, subsidios, mecanismos de compensación, y déficit o superávit fiscales, entre otros. Algunos escenarios probables son:

§ No intervenir los precios a nivel de los productores pero realizar una fuerte reducción del componente impositivo del consumo interno. Un mecanismo como este sería útil para proteger la calidad crediticia de las compañías en un país con exportaciones significativas y una baja participación de consumo interno pero de todos modos resultará en un menor financiamiento para el Gobierno. El mecanismo también podría funcionar en un país fuertemente importador en el que, a pesar de que el precio final de los productos refinados podría subir acompañando el precio del crudo, el mayor precio de la materia prima se vería parcialmente contrarrestado por los menores impuestos.
§ Establecer precios máximos de transferencia a las refinerías y los grandes usuarios al tiempo que se crea un mecanismo de compensación futuro, cuando los precios bajen. Este tipo de mecanismos protegen la calidad crediticia tanto de la oferta (los productores) como de la demanda (refinadores, generadores eléctricos y otros grandes usuarios). El problema de este mecanismo, que actualmente está siendo aplicado en Argentina, es que sólo puede ser usado eficientemente en países que sean exportadores netos y en el caso de existir una guerra, ésta sea rápida y decisiva.
§ Regular completamente la cadena del crudo desde la producción hasta el consumo final. En un país exportador neto, la efectividad del mecanismo para proteger la calidad crediticia de las compañías depende de su implementación final. De todos modos, si se aplicara en países importadores netos como por ejemplo Brasil, Uruguay o Chile, podría resultar en un subsidio del Gobierno Federal, especialmente si el sector es mayormente estatal (esto implicaría más impuestos o inflación para cubrir un eventual déficit). Una absoluta regulación, especialmente si el sector se encuentra principalmente en manos privadas, podría originar un significativo deterioro de la calidad crediticia.

Posibilidades de mejorar la calidad crediticia
Una de las características que hacen del sector productor de hidrocarburos en América Latina una industria tan compleja es la alta participación de compañías estatales. De hecho, las tres compañías productoras de petróleo más importante de la región son estatales. Petróleos de Venezuela (PDVSA), Petróleos Mexicanos (Pemex) y Petróleo Brasileiro S.A. (Petrobras) podrían experimentar un incremento en sus ingresos, que finalmente podrían quedar en manos de los Gobiernos. Los beneficiarios son, en última instancia, los gobiernos, pero sus mayores ingresos podrían verse contrarrestados por menores impuestos a las ganancias derivados del sector corporativo al desacelerarse la economía mundial. Excepto por unos pocos países, el sector tiende a la sobre-regulación (incluyendo una alta presión tributaria) y los grados de libertad para las compañías privadas se encuentran considerablemente limitados por la volatilidad política de la región. No obstante, la presencia de capital privado en la región es importante y tanto los operadores estatales como los privados deberían ajustarse ante los cambios en la regulación que un escenario más complicado podría traer aparejado.
Independientemente de que sean públicas o privadas, las compañías que operan en países netamente exportadores, como por ejemplo Venezuela (una vez que las condiciones de producción se reestablezcan), México, Ecuador, Argentina y Colombia, tienen serias posibilidades de mejorar su desempeño financiero, beneficiándose de los mayores precios del crudo en los mercados internacionales. Mientras mayor sea la participación de las exportaciones, mayor será la mejora (no sólo por el volumen expuesto a los elevados precios sino también dadas las mayores posibilidades de reducir el impacto de cualquier mecanismo tomado para controlar la economía interna).
Si bien el impacto final dependerá de las características generales de la economía, las compañías en países netamente importadores tendrán una exposición negativa a los acontecimientos de los mercados internacionales, con mayor probabilidad de ver sus calidades crediticias deterioradas en el proceso. Esta situación podría volverse más seria si a las compañías de algún modo se les restringe la capacidad para trasladar a los precios los mayores costos de la materia prima. Entre los países que presentan esta situación se encuentran Brasil, Uruguay, y Chile, entre otros.
Un factor adicional para los participantes de la industria a lo largo de la región es el efecto incierto que el conflicto podría tener sobre la calidad crediticia y riesgo país de ciertos Estados. Como se destaca en el reciente artículo “onsecuencias de una guerra en Irak sobre las calificaciones crediticias soberanas”rdblquote (del 11 de febrero del 2003, disponible en www.standardandpoors.com.ar/ www.standardandpoors.mx), Standard & Poor's ya ha incorporado en las actuales calificaciones soberanas su visión de que una guerra, de ocurrir, sería corta y decisiva, y que la aversión al riesgo de los inversores extranjeros no se incrementaría significativamente. Sin embargo, los riesgos se verían inclinados hacia la baja: las perspectivas globales de crecimiento para los próximos años podrían verse afectadas, particularmente en el caso de una guerra prolongada acompañada por elevados precios del petróleo, que contraerían el comercio y los flujos de capitales en general al tiempo que empeorarían las cuentas fiscales, particularmente de los países importadores de petróleo. El acceso al capital para las empresas regionales de petróleo y gas se encontraría altamente condicionado por la calidad crediticia de sus respectivos riesgos soberanos y las percepciones del riesgo país de los inversores.

Guerra y Nacionalización
En virtud de la elevada participación de empresas estatales en la región, la nacionalización (es decir la intervención soberana en compañías privadas) no es un riesgo significativo para la región en términos generales. Aun en aquellos países en los que la participación del capital privado es importante en la producción, Standard & Poor's mantiene su visión de que el riesgo de una nacionalización o expropiación total es mínimo. De todos modos, ante precios extremos, como los actuales, particularmente si crecen las expectativas de que los elevados precios se prolonguen, las compañías privadas son más susceptibles de intervención estatal. En este sentido, las acciones de los gobiernos probablemente se orienten fuertemente a la expropiación de las rentas económicas cuando los precios sean lo suficientemente altos como para justificar dicha intervención. Los gobiernos que atraviesen dificultades podrían sacar fondos de los inversores cambiando negativamente las regulaciones impositivas e inclusive incumpliendo sus obligaciones, alegando o declarando razones de “uerza mayor”

Poco efecto en el mercado de gas natural
Dada la dinámica y el desarrollo del mercado de gas natural en América Latina, el actual escenario no presenta consecuencias extremas si se compara con el petróleo. A pesar de que se podría esperar algo de turbulencia en los precios del gas derivada de ciertas fórmulas contractuales que incluyen el precio del petróleo (como la fijación de precios del Gas Natural a Bolivia), dado que el gas se vende en contratos a largo plazo con precios fijos, es poco probable que los mismos cambien durante un conflicto breve.
Los principales fundamentos que diferencian el mercado de gas natural del de petróleo crudo en la región son:
§ A pesar de que la producción es asociada en muchos países, el gas natural no es un commodity y existen limitaciones de almacenamiento y transporte en la mayoría de los países de la región.
§ Normalmente, el gas natural se vende bajo acuerdos de largo plazo a precios relativamente estables (contrastando con el petróleo crudo que se vende normalmente a precios spot).
§ El mercado se encuentra subdesarrollado básicamente debido a restricciones de infraestructura y los avances se hacen a paso lento. El desarrollo del mercado involucra importantes inversiones y largos períodos de maduración de las mismas por lo que las compañías tienden a pasar por alto el gas y continuar la monetización del crudo.
§ Aun cuando se una a las regiones superavitarias de gas con las deficitarias, el complemento de esta fuente energética o el reemplazo de otras fuentes como el fuel oil o la energía hidroeléctrica demandará plazos considerables.

Conclusión
En opinión de Standard & Poor's, bajo el actual conjunto de escenarios posibles, continua siendo clave considerar que, a pesar de las estructuras de costo competitivas, precios extremadamente atractivos, y equipos de management altamente profesionales en las empresas productoras de petróleo y gas de la región, los factores soberanos continuarán desempeñando un papel muy importante en la determinación de la calidad crediticia de dichas compañías.
Dado el complejo escenario que atraviesan tanto el mundo como la industria, Standard & Poor's continuará evaluando individualmente las perspectivas de cada compañía calificada para determinar la necesidad, si es que existe, de tomar acciones de calificación que reflejen los cambios en la calidad crediticia.

Compañías Productoras de Petróleo y Gas en Latinoamérica calificadas por S&P

Petróleos Mexicanos S.A.
Moneda Local A-/Estable/--
Moneda Extranjera BBB-/Estable/--

Petróleos de Venezuela S.A.
Moneda Extranjera CCC+/Negativa/--

YPF Sociedad Anónima S.A.
Moneda Local: BB+/En Desarrollo/--
Moneda Extranjera: B+/En Desarrollo/--

Pan American Energy LLC
Moneda Extranjera CCC+/Estable/--

Pecom Energía S.A.
Moneda Extranjera: CCC/Negativa/--

Empresa Nacional de Petróleo
Moneda Extranjera: A-/Positive/--

Administración Nacional de Combustibles Alcohol y Pórtland
Moneda Extranjera: CCC/Negativa/--

Empresa Colombiana de Petróleos
Moneda Extranjera: BB/Negativa/--

Petroleum Company of Trinidad & Tobago Ltd.
Moneda Extranjera: BBB-/Estable/--