Opiniones

Euforia sin justificativo en activos argentinos

En la caída del riesgo país argentino juega a favor la sensación de euforia de los mercados internacionales ante una nueva e inminente baja de tasas por parte de la Reserva Federal. Que la Fed esté preparada para bajar las tasas de interés debería ser considerada una mala noticia.

El 15 de enero de este año, escribí en Ámbito una nota titulada “Euforia pasajera en los bonos de Argentina” . En aquel entonces el riesgo país estaba en los 670 puntos aunque ya había estado en 800 en diciembre. ¿Cuál fue el motivo de aquella caída del riesgo país? En ese entonces tuvo que ver con la fuerte recuperación de la bolsa de los EEUU motivada por un cambio de discurso por parte de la Reserva Federal. ¿Qué podemos decir de hoy? ¿Es realmente muy distinto?

Muchos dirán que la caída del riesgo país desde los 1000 puntos hasta los 800 tiene que ver con la mejora en las perspectivas de reelección de Mauricio Macri. Eso sería cierto pero incompleto: también está jugando a favor la sensación de euforia de los mercados internacionales ante una nueva e inminente baja de tasas por parte de la Reserva Federal. Y es exactamente este el punto que creo que se está leyendo de manera equivocada.

Que la Reserva Federal esté preparada para bajar las tasas de interés debería ser considerada una mala noticia, a la luz de las últimas tres recesiones estadounidenses que se produjeron en los últimos 30 años:

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Gráfico Nº 1: Evolución de la Tasa de Interés de Referencia de la Reserva Federal de los Estados Unidos (datos en porcentaje - sombreado en gris se muestran los períodos recesivos).

Gráfico Nº 1: Evolución de la Tasa de Interés de Referencia de la Reserva Federal de los Estados Unidos (datos en porcentaje - sombreado en gris se muestran los períodos recesivos).

Uno de los indicadores clave que ha sido perfecto predictor de recesiones en los Estados Unidos es la llamada “curva de rendimientos”. Se habla de inversión de esta curva cuando las tasas anualizadas a corto plazo son mayores que las tasas anualizadas a largo plazo.

Esto se visualiza típicamente graficando la diferencia entre un rendimiento y otro. Cuando la diferencia es negativa, lo que sucede es que el rendimiento a tres meses anualizado supera al rendimiento a diez años anualizado. Esto es justamente lo que está pasando ahora y lo que pasó previo a las últimas tres recesiones.

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Gráfico Nº 2: Evolución del spread (diferencia) entre el rendimiento de los bonos a 10 años del Tesoro de Estados Unidos y los de vencimiento a 3 meses (Datos en porcentaje. En gris se muestran las áreas correspondientes a recesiones).

Gráfico Nº 2: Evolución del spread (diferencia) entre el rendimiento de los bonos a 10 años del Tesoro de Estados Unidos y los de vencimiento a 3 meses (Datos en porcentaje. En gris se muestran las áreas correspondientes a recesiones).

Es decir que el frente externo, más temprano que tarde, se volverá adverso para la economía global, incluyendo a Emergentes y a la Argentina.

Pero además, ¿justifica una eventual reelección de Mauricio Macri una mejora en los precios de los activos argentinos? Muchos responderán que esto simplemente quiere decir que el mercado prefiere cualquier cosa antes que al kirchnerismo. Pero, ¿podemos saber si los activos argentinos ya reflejan hoy una eventual reelección de Macri?

El Merval en dólares está en los mismos niveles de fines de enero de este año. En enero los problemas no estaban encaminados hacia una solución y ahora tampoco lo están. Hoy la economía está anestesiada por un dólar contenido gracias a la asistencia extraordinaria del FMI y por el aporte de dólares del campo que ya se acerca a su fin. El BCRA vuelve a bajar lentamente las tasas y probablemente tenga que volver a subirlas si el dólar vuelve a despertarse. Sin embargo, la bola de nieve de las Leliqs sigue creciendo.

grafico 3 boggiano.jpg
Gráfico Nº 3: Evolución del stock de LELIQs (gráfico nominal en millones de pesos).
Gráfico Nº 3: Evolución del stock de LELIQs (gráfico nominal en millones de pesos).

Para desarmar el problema de las Leliqs, la gente tiene que desear tener más pesos en su poder. Esto es lo que técnicamente se conoce como un aumento de la demanda de dinero. No queda claro por el momento por qué debería suceder esto.

¿Por qué nos concentramos solamente en el problema de las Leliqs? Porque se deberá hacer algo con ellas si realmente se quiere que la economía se ponga en movimiento de forma sostenible. Es un problema demasiado grande como para barrerlo debajo de la alfombra. Y de hecho ese problema crece semana a semana.

Si no se resuelve este problema, no habrá manera de conseguir que la inflación baje en serio en la Argentina. Y si tenemos inflación, tendremos caída del salario real y del consumo, luchas interminables en paritarias y tantos otros males que se repiten hace décadas en las portadas de todos nuestros diarios.

¿Qué hacer? Lo único que ha cambiado es el humor del mundo financiero. Y en los momentos de euforia, lo más sabio es vender. Hoy no es una excepción.

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