Dólar: no es la elección, es el temor a lo que vendrá

En un principio el gobierno intentó justificar la suba del dólar excusándose en que esto era algo típico de los procesos preelectorales. Luego apeló a la idea del “riesgo kuka”. Hoy, con el billete desbocado a pesar del auxilio del Tesoro de EEUU, la evidencia apunta al “riesgo Javo”.

El dólar no sube porque vayamos a tener una elección, ni por el riesgo que gane la oposición (riesgo Kuka), sino por la incapacidad del gobierno de calmar las expectativas de la gente sobre el futuro y convencerla que no va a devaluar (riesgo Javo).  

Si algo evidencia la incapacidad del Gobierno -aun con el auxilio del Tesoro estadounidense- para contener las expectativas adversas de los ahorristas sobre el dólar, es que no estamos frente a una cuestión propia de los periodos electorales, ni causada por el “riesgo kuka”, sino el temor a una inminente devaluación del peso.

Está claro que el Gobierno es incapaz de modificar las expectativas adversas del mercado respecto al dólar, aun con el auxilio del Tesoro norteamericano, que tan solo en la última semana vendió u$s1.300 millones a un precio promedio en torno a los $1.470.

Esta historia se inicia cuando comenzamos a escuchar de las voces oficialistas que la carrera por hacernos de dólares, que arrancó el 4 de junio, era un proceso habitual de los periodos pre-eleccionarios.

Por entonces parecía que los candidatos de Milei y Cía. arrasarían en la elección de este domingo, pero a poco de hacerse público que por una creciente suma de “dislates” -para llamarlos de alguna manera- la cosa no resultaba tan segura. Hacia finales de julio el oficialismo y sus aliados comenzaron a usar la idea del “riesgo Kuka” como herramienta de marketing electoral y justificación de los problemas económicos (disparada del dólar, parate de la actividad, etc.)

La idea era/es que la posibilidad de que Fuerza Patria (los kirchenristas) obtuviesen un resultado superior al de La Libertad Avanza (el gobierno), o LLA uno no lo suficientemente bueno este 26 como para implementar el cumulo de reformas que tiene pendientes, esto abrió la puerta a que volviese lo peor del pasado, descarrilando el proceso libertario.

Claro que los había también que, sin ser “oposición”, entendían que lo que pesaba en el ánimo de los ahorristas era más bien el “riesgo Javo”, el cúmulo de “macanas” que ha venido cometiendo el Gobierno en los últimos meses, el final de lo mejor del proceso de ajuste iniciado en diciembre de 2023, un inminente cambio de Gabinete -que confirmó el Presidente- y lo que veían como una inminente devaluación post electoral del peso.

Acá los escenarios son básicamente dos y opuestos. Para algunos, una devaluación que estabilice al billete en la zona de los $ 2.000 (buscando implementar a partir de ahí una dolarización fáctica o de facto). Para otros que cualquier movimiento sea apenas marginal, ya que una caída del peso le implicaría una perdida monetaria al Tesoro norteamericano (que luego auxiliaría con una dolarización en un nivel más cercado a los $ 1.000, lo que le implicaría ganar dinero).

Mediocre como es uno, en lo personal vamos por un mix de todos estos riesgos, cosa de que nadie pueda acusarnos de equivocarnos en un 100%.

La corrida del dólar

Kuka, Javo o ambos, desde el último día de diciembre 2024 hasta el 4 de junio, “el billete” retrocedió en promedio 0,05% y las reservas del BCRA crecieron 0,374% diario -en realidad por rueda-. A partir de entonces viene trepando 0,23% diario y el incremento de las reservas se acotó a 0,13%.

Como suele ocurrir con los días que resultan claves para el mercado, nada importante ocurrió durante aquel: La Corte Suprema tuvo un fallo en contra de CFK, se flexibilizaron los controles por lavado en caso de automotores y viandas, el gobierno bloqueó la comisión del Criptogate y anunció que vetaría el aumento a los jubilados, los residentes del Garrahan suspendieron su paro,… nada importante que explicara lo que estaba por venir.

Ya lo dijo el Bardo: “Hay más cosas en el Cielo y la Tierra, Horacio, de las que sueña tu filosofía” (W.Shakespeare, Hamlet, 1603; Hamlet acaba de encontrase con el fantasma de su padre, y su amigo no lo acepta).

No siempre ha sido buen negocio invertir en dólares para los argentinos. Lo que perdemos en pesos, lo ganamos en tranquilidad

Aunque puede que, desde un punto de vista estrictamente financiero no parezca ser la mejor inversión (desde 1960 el rendimiento deflactado del dólar libre promedió 0,32% mensual, pero la media fue de -0,68%), los argentinos venimos ahorrando en dólares estadounidenses hace décadas. Esto no lo hacemos por afán de lucro -al menos no es el único motivo-, sino que es lo que nos permite dormir tranquilos, la idea del “dólar colchón” y más de una vez nos ha salvado de los dislates de nuestros gobernantes.

Así que sí. La idea que el período previo a las elecciones es uno de incertidumbre y que para disminuir nuestros temores nos volcamos “al verde”, luce lógica y la evidencia sugiere que lo venimos haciendo desde el mes de junio

Pero, que lo estemos haciendo ahora o que la idea luzca lógica, ¿significas que es algo que los argentinos hacemos habitualmente (lo de volcarnos a comprar dólares antes de las elecciones) ? ¿o esta vez, ante los temores que despiertan el riesgo kuka y/o el Javo, es diferente?

El precio del dólar

Desde enero de 1914 los argentinos tuvimos 48 elecciones, 22 de ellas en las que se escogió presidente (las que conllevarían una mayor incertidumbre económica por la chance de un cambio total en la política económica) y 26 que como la de ahora, solo se escogieron los representantes para el Congreso (que podrían implicar algunos cambios parciales en la política económica).

Lo que vemos es que durante los tres meses previos y en el mes del acto, el dólar tendió a trepar más frente al peso cuando lo que se escogía era un presidente, que cuando la elección era solo de legisladores.

Puede que esta sea la visión correcta (lo que planteamos más arriba, sobre el valor informativo de las presidenciales mayor que el de las legislativas). El problema es que tenemos la presidencial de 1989 en plena hiper, cuando de febrero a junio el billete volaba entre un 59% y 267% mensual.

La suba del dólar durante la presidencial de 1989 estuvo atada a dos factores, por un lado el proceso hiperinflacionario, y por el otro la maas gravitante incertidumbre que significaba la segura victoria de un candidato peronista.

Si desagregamos los meses de hiper o tomamos la variación media en lugar del promedio, lo que vemos es que -estirando la cosa- solo dos meses antes de las elecciones presidenciales podría parecer que “pasa algo” con el billete, mientras las legislativas no presenta ninguna variación anormal.

¿Qué es anormal? En los meses sin elecciones desde 1914 la variación media mensual del “verde” fue de 0,34%, en los cinco meses previos y el de la elección presidencial de 0,12% y cuando tuvimos legislativas puras de 0,24%.

Ergo, si tuviésemos que sacar alguna conclusión sería que históricamente los inversores no han presionado una suba/baja del dólar antes de estas elecciones. Es decir, no tuvimos ningún comportamiento anormal.

Desde 1914 (48 eventos en total) en los tres meses antes de las elecciones presidenciales hasta el mes de la propia elección, el dólar ha tendido a trepar frente al peso más que en las elecciones legislativas.

Ok, puede que 111 años sea un período demasiado largo para algunos, corriendo el riesgo de licuar el comportamiento de los inversores que están vivos.

Tomemos entonces las 10 elecciones presidenciales habidas desde la “vuelta de la democracia” y las 11 puramente legislativas (NOTA: de manera estricta son números demasiado “chicos” como para sacar conclusiones significativas).

En principio la cosa pareciera no cambiar demasiado frente a lo vivido desde 1914: con las legislativas no pasa nada y con las presidenciales vemos una suba previa del billete desde 3 meses antes del de los comicios.

Claro que aquí el peso de ocurrido durante los meses de hiper se vuelve más relevante. Lo interesante es que tomemos las medianas o desagreguemos estos meses, la cosa sigue sin cambiar y los inversores no parecieran haber presionada una suba ni una baja significativa del dólar antes de las elecciones.

De 1983 a esta parte, durante el periodo previo las elecciones legislativas parecieran conllevar una mayor suba del dólar, que las elecciones presidenciales (¿mayor incertidumbre?)

Aunque los del gobierno parecieran no entenderlo, el dólar es un activo financiero más para los argentinos -posiblemente el favorito-, por lo que su precio no es la resultante de la relación entre las fuerzas de la demanda y la oferta (obvio que existen también factores de liquidez, pero no son lo fundamental), sino de la relación riesgo retorno.

Así no importa si la oferta es mucha o poca, si los argentinos estamos intranquilos -el riesgo de mantener pesos se ve como elevado- su precio sube. Si estamos tranquilos y seguros, por el contrario, baja o no se mueve (la oferta y demanda despejan por el volumen operado).

Las reservas

Pero bueno, supongamos que los “Javo Boys” tienen razón, que antes de las elecciones se producen picos de intranquilidad -la gente busca refugiarse en el dólar-que los gobiernos las calman incrementando la oferta de billetes, lo que explica porque no anotamos una suba anormal en el precio del billete durante los meses previos a las elecciones.

De ser así, debiéramos ver una caída en las reservas que acumula el Banco Central antes de las elecciones.

Las reservas del BCRA parecieran tender a disminuir o crecer menos en los meses previos a las elecciones -lo que podría sugerir cierta incremento de la demanda privada- pero la diferencia frente a periodos similares no eleccionarios, no resulta significativa (el grafico “exagera”).

En las 33 elecciones desde 1940 que tenemos data confiable sobre las reservas, estas cayeron 14 veces durante el mes previo a la elección (el 42%) promediando -0,6%, durante los tres meses previos se redujeron 17 veces (52%) cediendo en promedio 0,8% y durante los seis meses antes se redujeron 17 (52%) veces, creciendo 3,8%.

Esto se compara con el 45% de subas para un mes cualquiera que promediaron +1,8%, 43% y suba de 4.2% para periodos de tres meses y 42% trepando 8,3% en promedio para lapsos de seis meses.

Pareciera entonces que las reservas caen antes de las elecciones, pero esto es de manera marginal y esta muy por dentro de lo que podemos esperar que ocurra por simple azar. Ergo, no pareciera que históricamente el BCRA haya enfrentado los periodos eleccionarios vendiendo dólares de una manera fuera de lo habitual.

¿Y por qué sube?

En principio podemos decir que las causas de la variación de cualquier activo financiero son dos. La primera es que los inversores consideren que quedó desfasado respecto a lo que debiera ser su valor “intrínseco” (si existe tal cosa) o al conjunto del mercado. Esto es lo que podríamos llamar una mirada hacia atrás. La segunda, mucho más relevante, es que perciban que está desfasado frente a lo que está por venir. Esta sería una mirada hacia adelante (las expectativas: ¿una devaluación?).

Si consideramos la variación del IPC como una referencia de la variación del valor de todos los activos -físicos y financieros-, el billete que es un activo “hiper-líquido- debiera de seguir a la inflación en el corto/mediano plazo -i.e. más o menos mantener su valor real-, ya que no es creíble que -más allá de la intervención gubernamental- sea una variable “pegajosa”, “sticky”, es decir que se mueva de manera más lenta que el resto de los precios.

Entonces, cualquier variación extraordinaria del dólar antes de las elecciones podría interpretarse como un reflejo del incremento inflacionario o una muestra de la desconfianza de los inversores.

Desde la presidencial de 2015, el dólar a tendido a trepar de manera consistente en términos reales antes de las elecciones, reflejando la incertidumbre de los ahorristas

En algunos casos como lo ocurrido durante la elección legislativa de marzo de 1965, cuando el billete trepó en promedio durante los seis meses previos 8%, en tanto la inflación lo hacia al 2,6%, es claro que hablamos de desconfianza y una búsqueda de cobertura.

En otros como la legislativa de noviembre de 1985, con el billete trepando 4,87% pero la inflación al 7,7%, podemos apuntar a una cuestión de ajuste de precios. Algo similar lo vivimos durante las doce elecciones habidas entre la legislativa de septiembre de 1991 y la de 2013, donde la incertidumbre futura no se reflejo en una suba extraordinaria -mayor a la inflación- del dólar.

En un sentido contrario, durante la presidencial de octubre de 1983, con la vuelta de la democracia, el dólar trepaba por mes 18% y los precios 15%. En la siguiente presidencial, la de mayo de 1989 que tantos problemas nos trajo para este análisis, en plena hiper, el billete subía 79% muy por encima del 27.5% mensual de la inflación, lo que reflejaba el temor de los argentinos al futuro, más que el desastre por el que estaban pasando.

No tan dramático, pero lo mismo podemos decir sobre las presidenciales de 2015, 2019, 2023 y las legislativas de 2019 y 2021, cuando el billete subía durante el periodo pre-eleccionario por encima de lo que lo hacían los precios, reflejando el temor y la necesidad de los inversores de refugiar su dinero.

Es posiblemente el peso de esta memoria de mediano plazo desde los cinco meses antes de que Mauricio Macri ganara la presidencial, lo que lleva a pensar que “los argentinos nos volcamos de siempre al dólar en los periodos pre-eleccionarios”.

Es cierto que a veces lo hacemos, pero no siempre; únicamente cuando los gobiernos de turno no son capaces de proporcionar a los ciudadanos las garantías mínimas para confiar en el futuro.