El error de subestimar plan Bush

La crisis financiera internacional provocó más destrozos en las dos semanas posteriores a la debacle de Lehman Brothers que en el huracán previo de todo un año. La trabajosa faena de contención que desplegaron la Fed y el Tesoro de agosto a agosto -la blitzkreig de la baja de tasas de 5,25% a 2%, el paquete fiscal de estímulo superior a 1% del PBI y el rescate de Bear Stearns- se fue, literalmente, al diablo. La variante liquidacionista (ejercida a la manera que proponía Andrew Mellon, el secretario del Tesoro en los tiempos de la Gran Depresión) purgó los excesos de Lehman y castigó implacable a sus accionistas y acreedores como no se hizo con Bear Stearns. Pero también destruyó el ovillo de conexiones del banco de inversión. Y fue ese daño colateral lo que desestabilizó al mercado monetario, al propio sistema financiero y a los mercados de capitales de largo plazo. La solución Lehman asumía dicha contingencia (el riesgo sistémico) para no alentar el riesgo moral de los incentivos perversos. Un camino que no se tomaba desde la caída de Drexel, Burnham, Lambert -el banco de inversión que creó el mercado de los bonos basura- en 1990. Reticencia fundada en razones que volvieron a refrescarse. No es casual que no se dejara rodar a AIG dos días después o que se rescatara indemnes a los depositantes ( asegurados o no) de Washington Mutual y el banco Wachovia. Y otro tanto vale para la secuencia europea: HBOS, Fortis, Bradford & Bingley, Dexia, Hypo REH. Ocurre que el riesgo moral es un veneno lento. En cambio, el riesgo sistémico mata en el acto. La lección Lehman, se ve, no cayó en saco roto. Quedó grabada a fuego, en propios y extraños, como lo que no hay que volver a hacer.

La crisis se desmadró tres semanas atrás y debe volver a su cauce cuanto antes. No será tarea fácil. Pero dista de ser imposible. De todas las novedades que trajo el rebrote de la inestabilidad, ninguna más dañina que el revuelo de los depositantes. En los EE.UU., 7 billones de dólares dormían la siesta en depósitos bancarios, y 3,4 billones en fondos comunes de money market, hasta que las convulsiones sacudieronsu molicie. Es claro que no habrá propuesta que pueda remediar los problemas de la banca, si primero no se calman sus clientes. Por fortuna, sus demandas no son muy exigentes. Nada, por cierto, que no pueda pagarse con el impuesto inflacionario a sus tasas actuales.

Inversores rechazados

El archifamoso Northern Rock, el banco inmobiliario inglés que inauguró la moda de caídas y resbalones, se da el lujo, por estos días, de rechazar a cientos de postulantes que buscan colocar allí sus ahorros personales. ¿Una apuesta a la recuperación de los bienes raíces en Gran Bretaña? No hay tales cosas. Ni apuesta ni resurrección. Ocurre que, como banco estatizado, es la única entidad inglesa que goza de una garantía absoluta de los depósitos (salvo el Post Office). Dos días atrás, el gobierno de Irlanda adoptó similar tesitura para sus principales bancos.Y ese aval es lo suficientemente bueno como para que sus sucursales en Inglaterra estén sustrayendo clientes a las propias instituciones nativas. Otra paradoja, pues, de la experiencia Lehman es que las garantías estatales, que no habían sido necesarias hasta ahora, se convirtieron en una herramienta vital para retener a los depositantes. Puro riesgo moral.

Más difícil será retomar la confianza en los fondos comunes de money market. Una plaza donde predominan las corporaciones e inversores institucionales. La merma allí continúa a pesar de la promesa oficial, en los EE.UU., de cubrir las eventuales pérdidas echando mano al mismo Fondo de Estabilización que sirvió, en su momento, para auxiliar a México en el Tequila. En las dos semanas pos Lehman, el drenaje de recursos de los fondos comunes diversificados totalizó 389 mil millones de dólares. Casi dos tercios -244 mil millones-recalaron en otros fondos: aquellos que sólo pueden invertir en títulos del Tesoro. Este comportamiento, a su vez, obliga a recortar las inversiones en pagarés de empresas de corto plazo. De esa manera, la zozobra del mercado monetario se transmite con rapidez al corazón de Main Street. No hay otra razón por la que GE (la vieja General Electric) -un conglomerado que todavía ostenta una calificación crediticia impecable- tuviera que abrir de apuro su capital aceptando los términos leoninos de Warren Buffett y emitiendo acciones a los precios irrisorios vigentes. En los hechos, cambió deuda de corto plazo por costosísimo capital. Tomó la decisión para cortar de cuajo toda especulación sobre su capacidad de afrontar los futuros vencimientos. No se discutía su solvencia. Con el colapso de los commercial papers, la iliquidez es motivo suficiente de ruina.

La propuesta Paulson -si es que finalmente la aprueba el Congreso- es una pieza muchísimo más valiosa que lo que reconoce el debate actual. Vale recordar que el salvataje a Bear Stearns consiguió instalar -por lo menos, de marzo a junio- la impresión de que «lo peor de la crisis» ya había pasado. Basta repasar los archivos para corroborarlo. El paquete de rescate tiene envergadura suficiente -700 mil millones de dólares versus los módicos 29 mil millones de otrora-para promover una similar mejoría en la sensación térmica. Requiere, por supuesto, que el mercado monetario se estabilice (a lo que también ayuda, ya que retira basura tóxica de las contrapartes).

El actual pesimismo podría parecer una barrera impenetrable. Pero más sombríos eran los pronósticos sobre el dólar y su pérdida de la hegemonía monetaria, apenas tres meses atrás, y nadie parece acordarse. Como las hordas de chinos con hambre que irían a devorarse toda la soja de este mundo, de buenas a primeras, puede esfumarse.

Es verdad que una solución de las tribulaciones requerirá, no sólo absorber los activos problemáticos del sistema financiero, sino capitalizar a los bancos y, a fuer de ser sinceros, nadie sabe si el secretario Paulson (o quien lo suceda) tendrá esto en cuenta. Pero, los preciosde compra sugeridos por Bernanke, por ejemplo, suponen una inyección de capital «de contrabando». Si el Tesoro paga precios de largo plazo, más altos que los vigentes, las entidades que vendan sus activos podrán embolsar la diferencia como ganancia de capital. Y las que no participen igual podrán marcar esos precios (y registrar una mejoría patrimonial «dudosa»). Setecientos mil millones de dólares aplicados así, con método, es mucho dinero. Más que suficiente para que los bancos exhiban mejores balances los próximos uno o dos trimestres. Y corten la hemorragia de quebrantos. Como ocurriera con la tregua que permitió la operación Bear Stearns, la paz tal vez no resulte duradera. La crisis puede recrudecer de la mano de la vorágine inmobiliaria (aunque ésta debería desacelerarse) o por nuevas complicaciones hipotecarias. O, lo más probable, por una recesión profunda. Así también el paquete de rescate podría escalarse. Ya sea porque recrea un mercado secundario para los activos (o moviliza capitales privados a la Buffett) o consigue una autorización adicional de fondos del Congreso entrante. El plan no garantiza un veredicto de antemano; mucho menos el éxito. Pero sí es una pieza necesaria dentro del rompecabezas de la solución definitiva; con suficiente poder de fuego como para encarrilar la coyuntura inmediata.

Tarea pendiente

Entre las tareas pendientes, alguien debería avisarles a los cuatro grandes bancos de los EE.UU., que hay una grave crisis financiera en curso. Las acciones de JP Morgan Chase, Bank of America y Wells Fargo tocaron sus valores mínimos a mediados de julio (el episodio Lehman no las perturbó). Citigroup se afianzó más tarde (y pegó el salto, la semana pasada, con la compra de la cartera de Wachovia). Los cuatro papeles acumulan avances de entre 80% y 100% desde los pisos. La capitalización que cuenta, la que convalida el mercado, se fortaleció en medio de la tempestad; paradójicamente cuanto más se empinó la incertidumbre. El «efecto Bear Stearns» ya está incorporado allí antes que el Tesoro desembolse su primer dólar.