¿Por qué las Obligaciones Negociables rinden parecido a un bono del tesoro americano?

Actualmente con valores entre 4% y 6%, el rendimiento no disminuyó por arte de magia, si no por una distorsión del mercado local que tiene nombre: el canje.

Las ONs de las principales empresas argentinas, actualmente rinden entre 4% y 6%.

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Si ves Obligaciones Negociables al 4% en dólares y pensás que de golpe somos investment grade, hay algo que te estás perdiendo. ¿Cómo se explica?

Veamos la TIR promedio de las ONs de las principales empresas argentinas (Arcor, Galicia, IRSA, Pampa, Pan American Energy, PlusPetrol, Vista e YPF):

Gráfico Obligaciones Negociables.

La conclusión es evidente. Actualmente rinden entre 4% y 6%, mientras que hace un año rendían prácticamente el doble. ¿Y la tasa de un bono americano (activo libre de riesgo)? Rondan el 4% los que vencen en 2, 3 o 5 años.

¿Cómo se explica?

No es que el riesgo argentino bajó mágicamente. Lo que pasó es otra cosa: las tasas se achicaron fuerte, pero en buena parte por una distorsión muy puntual del mercado argentino. Y esa distorsión tiene nombre: el canje.

¿Qué es el canje? Básicamente es lo que vale un dólar afuera en relación a lo que vale acá. Hoy ese diferencial está cerca del 4%. Traducido: un dólar en Argentina no vale lo mismo que un dólar afuera. ¿Por qué sucede esto? Porque sigue habiendo algunas restricciones cambiarias todavía, principalmente para las empresas.

Veamos la evolución del canje:

Gráfico canje.

Entonces pasa algo curioso. Cuando mirás las ONs en dólar MEP (lo que vale un dólar en Argentina), las tasas te dan bajísimas. Pero no porque el riesgo argentino desapareció, sino porque ese precio está inflado (por ende la tasa es baja) por el canje. En cambio, cuando mirás el mismo bono en cable (contra C), la película cambia: las tasas son bastante más altas y mucho más coherentes con el riesgo país que tenemos.

Un ejemplo claro: un bono puede rendir 4% en D (dólar MEP), pero 7,5% en C (dólar cable). Es el mismo activo. La diferencia no es magia, es el canje. La tasa “real” es la del cable. La del MEP está “maquillada”.

Y esto no pasa solo en un bono puntual. Se ve en toda la curva. Si mirás los gráficos, la curva en C está sistemáticamente arriba de la de D. O sea: dólar MEP todo parece barato, pero en dólar cable aparece el riesgo de verdad

Por eso hoy ves ONs argentinas rindiendo parecido a un Treasury americano y suena raro. Y con razón. Porque no cierra con un riesgo país en zona de 550 puntos básicos, como el que estamos viendo.

Gráfico Riesgo País.

No hay forma de que ese nivel de riesgo conviva con tasas del 4% en dólares. Solo se explica por el canje.

El mercado local está “pagando de más” por activos en dólares porque esos dólares están atrapados. Y eso empuja los precios para arriba y las tasas para abajo. Es una compresión artificial.

¿Y qué puede pasar?

Si el canje baja (que es lo lógico en un escenario de normalización) esa distorsión desaparece. Y cuando desaparece, los precios en D tienen que ajustarse. O sea que podés tener caída de precios en bonos en MEP, más allá de lo que pase con el riesgo país. Por eso hay que tener cuidado, ya que los puntos de entrada para invertir hoy en Obligaciones Negociables no son los ideales.

Lo interesante (sí, hay algo positivo de esto) es que este mismo fenómeno le está bajando el costo de financiamiento al Estado y a las empresas. Emiten más barato en el mercado local porque hay una demanda “forzada” de dólares, con todos los beneficios que eso implica.

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Nota: El material contenido en esta nota NO debe interpretarse bajo ningún punto de vista como consejo de inversión o recomendación de compra o venta de un activo en particular. Este contenido tiene fines únicamente educativos y representa únicamente una opinión del autor. En todos los casos es recomendable asesorarse con un profesional antes de invertir.