La clave secreta de la renegociación de la deuda

Economía

Similitudes y diferencias en el derrotero de los tres grandes defaults del país en los últimos 40 años. El papel de los grandes fondos de inversión y el del Fondo Monetario.

Cuando en la Argentina hablamos de renegociación de la deuda pública nos puede parecer que estamos repitiendo una vieja letanía. En períodos que a veces son cada diez años y otros cada quince, el país cae en la imposibilidad de honrar sus compromisos tras períodos de muy rápido crecimiento de la deuda que un “generoso” período de endeudamiento previo le provocó. Sin embargo, aunque parezca que estamos tropezando mil veces con la misma piedra, en realidad estamos tropezando -de eso no hay duda- mil veces pero… con piedras diferentes. A decir verdad, muy diferentes.

Para entenderlo comparemos por ejemplo los tres grandes “defaults” incurridos por Argentina en los últimos 40 años. Ellos fueron, en primer lugar el de 1982, tras la decisión de México de suspender los pagos de su deuda. En segundo lugar el recordado “default” de fines de 2001 provocado por las alocadas políticas asumidas hacia el fin de la convertibilidad; y en tercer término, esta lamentable situación en la que el gobierno de Macri ha sumido a la Argentina por la cual en 2019 se comienza por “reperfilar” deuda flotante que ahora se cae en la obligación de renegociar junto al resto del stock de deuda pública que, obviamente, no se puede pagar en los términos inicialmente pactados de vencimientos en poco más de un quinquenio. Veamos similitudes y diferencias entre esos tres dramáticos procesos:

Pues bien, la crisis de la deuda de 1982 abarcó a una gran serie de países latinoamericanos que incluyó a México, Brasil y Argentina. La crisis se desató como consecuencia de las altísimas tasas de interés que Paul Volcker imprimió al dólar cuando comandó la Reserva Federal. Estados Unidos estaba inmerso en un proceso inflacionario severo hacia la presidencia de Jimmy Carter, lo que llevó a Volcker a colocar las tasas por encima del 15 % anual.

Las “supertasas” duraron varios años, dado que la Reserva Federal no se dio por satisfecha con que la inflación comenzara a mostrar señales de ceder sino que se decidió por ir a fondo y erradicar completamente el alza de precios, proceso que duraría varios años, incluidos los primeros del gobierno de Ronald Reagan quien a la postre despediría a Volcker.

Lo dramático para los países latinoamericanos es que habían amasado enormes deudas en dólares como consecuencia de las generalizadas políticas económicas de los mismos, los que, en forma concertada tomaban grandes deudas en dólares para financiar sus déficits fiscales. Esos préstamos a Latinoamérica fueron dados por una gran multiplicidad de bancos, sobre todo norteamericanos, que vieron durante fines de los años 70 aumentar enormemente sus depósitos, sobre todo provenientes de países petroleros que usufructuaban así las mieles de las dos abruptas subas del petróleo de aquellos años. El proceso llevaba dentro de sí mismo el propio germen de su destrucción: la suba del petróleo generaba inflación, la inflación hacía subir las tasas, y con eso las posibilidades de repago de las deudas disminuían abruptamente.

Los grandes bancos no advirtieron -o no quisieron advertir- que estaban generando un mecanismo altamente inestable en el que ellos mismos eran el jamón de un sándwich venenoso. Sólo cuando México comenzó una serie de “defaults” encadenados los bancos de Wall Street y Londres comprendieron el grave error en el que se habían metido, dado que ellos eran los intermediarios, y por lo tanto ante los depositantes ellos eran los responsables. Y fue porque los acreedores eran los grandes bancos que la solución al problema fue promovida por la propia secretaría del Tesoro norteamericana con el recordado Plan Brady por medio del cual las naciones latinoamericanas iban reestructurando, una a una sus deudas, con quitas que a veces llegaban al 35%. Los bancos tuvieron que asumir graves pérdidas y, al revés de algunas naciones latinoamericanas -la Argentina, por caso- aprendieron del error: nunca más amasaron grandes cantidades de papeles de deuda latinoamericanos por más que eso representara una fácil y rápida forma de canalizar fondos sobrantes. El episodio de la crisis de deuda latinoamericana de los años 80 provocó profundos cambios en la estructura de Wall Street y la City de Londres, por medio de los cuales la importancia de los bancos como canalizadores de fondos líquidos a acciones y bonos soberanos y corporativos empezó a ceder frente al nacimiento y auge de diferentes tipos de fondos comunes de inversión.

La crisis de deuda argentina de 2001 tomó este proceso a medio camino. No había cambiado por entonces a pleno la estructura de Wall Street. No había una clara preeminencia de fondos de inversión sobre bancos. Y eso hizo que la reestructuración de la deuda de 2005 fuera un verdadero dolor de cabeza. Es fácil entrever por qué: miles y miles de diferentes acreedores distribuidos por todo el planeta, desde fondos comunes de inversión gigantescos, pasando por bancos hasta inversores individuales. Un verdadero dolor de cabeza solo suavizado por el hecho de que una buena parte de la deuda estaba en manos de algunas propias organizaciones del Estado. Fue gracias a eso que se logró una aceptación del canje de títulos de deuda del orden del 65% inicialmente, lo que hubiera significado un desastre si no se hubiera reabierto el canje en 2010 para llegar así a una aceptación de más del 93% de los tenedores. Lo cierto es que todo el procedimiento fue una pesadilla causada por la gran atomización en la tenencia de los papeles de deuda. En este canje de papeles de deuda acaecido tras el “default” de 2001 se llegó a añorar la presencia de la Secretaría del Tesoro norteamericana de la era Brady para convencer a los acreedores más díscolos. ¿Ocurrirá lo mismo ahora? ¿Extrañaremos nuevamente a Brady?

En este canje de títulos de deuda que tiene lugar en 2020 las cosas son diferentes: Wall Street consolidó su cambio estructural siendo los grandes fondos comunes de inversión -Black Rock, PIMCO y Templeton, por caso- los verdaderos “patrones de la vereda”, al punto de que ya no importa tanto cuántos papeles de deuda argentina tienen o dejan de tener, sino cuántos pueden llegar a tener si quieren contribuir al éxito del canje a cambio de un buen beneficio.

Veamos por qué: Templeton, por ejemplo, maneja activos por valor de u$s700.000 millones, o sea, tiene liquidez por valor de dos PBI argentinos. Si la cifra puede parecer enorme, aguarde el lector a saber cuál es la cantidad de activos líquidos que maneja PIMCO. Pues bien, nada menos que 2 trillones de dólares, o sea, el triple que Templeton y prácticamente el valor de 6 PBI de la Argentina. ¿Cifra monumental? Un momento: Black Rock maneja activos líquidos por valor de 7 trillones de dólares. Vale decir, más de tres veces PIMCO. En buen romance, entre los tres manejan fondos por valor de la friolera de… ¡30 PBI de la Argentina! ¡Sí, 30 PBI de la Argentina!. El lector ya comprende seguramente por qué no tiene demasiada importancia cuántos bonos argentinos pueden tener o dejar de tener hoy por hoy estos tres grandes fondos comunes de inversión. Bastaría ganarse la buena voluntad de un par de ellos, o incluso solo de Black Rock para que el canje de títulos de deuda termine siendo un éxito, sobre todo si se tiene en cuenta que buena parte de la deuda argentina está en manos de entes estatales que van a aceptar el canje, por lo que se necesita solo una ayuda limitada.

Y hay algo más que también cae como corolario de esta particular estructura de entidades de inversión de Wall Street: hoy es mucho más importante tener el “pulgar para arriba” de estos fondos de inversión que el del propio FMI, al cual estos fondos de inversión no prestan demasiada atención. Además la deuda con el FMI solo empieza a vencer en la segunda parte de 2021 por lo que bien se le puede ofertar dentro de más de un año una renegociación de su stand-by basado en un éxito previo en la renegociación de la deuda, cosa que al FMI se le dificultaría rehusar.

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Walter Graziano y Asociados

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