Santiago Bulat: "El mercado tomó la decisión de no ser el último en salir de la Argentina"

El joven economista cree que el Gobierno deberá modificar el esquema cambiario después de la elección y que la venta de dólares por parte del BCRA dará lugar a una nueva suba de tasas.

Para Santiago Bulat, "se está queriendo sostener un tipo de cambio que estructuralmente está en la zona baja".

Tras una semana muy convulsionada para la Argentina, marcada por la tensión cambiaria y política, Santiago Bulat, uno de los economistas jóvenes más respetados y consultados por distintos sectores, dialogó durante más de una hora con Ámbito sobre la marcha del programa, la dimensión de la corrida cambiaria y las posibles salidas.

El socio y director de Invecq Consulting analizó a fondo las causas desde el plano financiero pero sin dejar de prestar atención a las consecuencias sobre la economía real. Asegura que esta vez "el mercado tomó la decisión de no ser el último en salir de Argentina" pero cree que una garantía de pago de los próximos vencimientos podría traer algún alivio. Sin embargo, advierte: "En materia de actividad, lo peor no pasó", a contramano de las declaraciones del presidente Javier Milei en cadena nacional el lunes pasado.

Periodista: El dólar llegó al techo de la banda y el Banco Central vendió u$s1.100 millones en solo tres ruedas: ¿Qué está sucediendo en el mercado?

Santiago Bulat: Lo que está pasando en la economía es que los fundamentos que el Gobierno trata de mostrar, cómo el superávit fiscal y de cuenta corriente en agosto, están desacoplados del flujo. Hay un momento en la economía en que los flujos son mucho más fuertes que el stock que haya o que los fundamentos. El flujo mata el fundamento. Y creo que un poco está pasando eso.

P.: ¿Y qué está direccionando a ese flujo?

S.B.: Yo diría que hoy hay dos castigos claros del mercado. Me pongo del lado del inversor. El primero es cuando el Gobierno deja de acumular reservas y lo decide ejecutivamente, ahí el riesgo país empieza a dejar de bajar. Y el segundo te diría que es a partir de la salida de las LEFIs que fue un desmanejo, claramente un error de "timing". A partir de ahí también ves que las internas políticas crecen y que no se sabe bien quién es el que realmente toma las decisiones o cómo se va a reordenar la gestión. Y después tenés un resultado electoral muy malo en la provincia de Buenos Aires. Bueno, el mercado tiene muchos lugares donde invertir en el mundo, si ve que Argentina tiene mucho riesgo, se va.

P.: ¿Cuál es ese riesgo que se percibe?

S.B.: Hoy la principal pregunta es con qué se van a pagar los bonos de enero y de julio del año que viene si se están consumiendo las reservas que no acumularon previamente. Yo creo que hoy el mercado tomó una decisión de no ser el último en salir de Argentina. Y por eso creo que el Gobierno está saliendo a buscar alguna especie de solución que podría ser este préstamo del Tesoro de EEUU del que se está hablando.

P.: ¿Si el Gobierno da una señal de pago de los vencimientos de enero y julio se detiene la sangría del Banco Central?

S.B.: Creo que sí, cuando los bonos llegan a cotizar en torno a 40%, que es como están ahora, es un escenario donde el default está muy presente. Que a vos te avisen que va a haber plata para no defaultear, automáticamente te tiene que pegar un rebote en los bonos. Porque hay gente que está muy dispuesta a asumir un riesgo por la cantidad de retorno que tiene. Entonces, quizás no son los inversores más deseables los que entran, pero entran inversores a esos precios. Aunque no creo que alcance para sostener la paridad alta de los bonos que tuvimos a finales del año pasado, no lo veo sin un esquema cambiario nuevo.

P.: ¿Crees que se viene un nuevo esquema cambiario?

S.B.: Me imagino un nuevo esquema pase lo que pase, haya o no préstamo del Tesoro de EEUU. Puede ser un corrimiento de las bandas, alguna especie de acumulación de reservas. Algo que te lleve a un tipo de cambio de equilibrio más alto, que te puede jugar un poco en lo inflacionario, pero que es mucho más creíble a largo plazo y que va recuperando la capacidad de pago. Siempre estamos hablando del día después de la elección, no antes.

P.: ¿Imposible antes?

S.B.: Es una excelente pregunta, porque sé que el ministro de Economía, Luis Caputo, está diciendo que se va a sostener así, pero si les van a seguir sacando con la velocidad que les están sacando, no sé si no se animarán a hacer algún corrimiento antes. Yo creo que no, y que va a ser la estrategia de sostenerlo y me imagino que si anuncian algo del repago de los bonos va a ser un anuncio, pero no necesariamente se va a ejecutar. Lo que quiero decir es que van a intentar mejorar las expectativas para que se detenga la venta de dólares, y en ese caso se podría seguir sosteniendo la banda, pero incluso creo que después de octubre van a tener que decir cambiamos el esquema igual.

P.: ¿Y el nuevo equilibrio va a requerir un tipo de cambio más alto?

S.B.: Te digo algo más estructural del tipo de cambio real, que es el tema que más gusta en general al Gobierno. Pero el techo de esta banda, que es $1.475 hoy, cuando tuvimos bandas con el FMI en el 2018, el piso era un dólar de $1.700. Ellos te decían, no puede ser más barato de $1.700 para que las cuentas argentinas cierren. Y era 2019, en un momento en el cual el déficit fiscal era chiquito, las tarifas se habían ajustado. Me parece que lo que cruje hoy un poco es que se está queriendo sostener un tipo de cambio que estructuralmente está en la zona baja. Está en la zona que o necesito controles cambiarios o necesito mucha entrada de capital. Y cuando no tenés eso, el que equilibra es el tipo de cambio un poco más para arriba. Creo que eso es estructuralmente lo que está pasando en la materia cambiaria. Estás queriendo sostener un tipo de cambio bajo que solo te cierra si tenés mucha entrada de capital.

P.: ¿Que puede cambiar de fondo el resultado electoral?

S.B.: El Gobierno sí o sí va a ganar bancas en Diputados y el Senado, pero en ningún caso, ni aunque le vaya recontra bien, le va a alcanzar para sancionar leyes por sí solo. Con lo cual, ahí sí o sí va a necesitar de una oposición que dialogue, si se quiere. Y te vas a tener que sentar con gobernadores, porque gran parte de los diputados y senadores que hay, responden a las demandas de los gobernadores, que por ahora te acompañaron, pero en política, cuando alguien huele sangre, va a atacar. Entonces, de alguna manera, si ves que el Gobierno necesita de vos, vas a empezar a pedir cosas.

P.: ¿Lo peor ya pasó?

S.B.: No, creo que todavía no. Me parece que en términos fiscales el ajuste más fuerte ya se hizo Argentina. Obviamente que eso le dolió a la gente en términos de subsidios económicos, en las jubilaciones y transferencias a las provincias. En lo que tiene que ver con el ajuste fiscal más estructural, si querés. En actividad me parece que todavía está feo. Entonces te diría, en fiscal creo que sí ya pasó lo peor, en actividad me parece que no pasó lo peor.

P.: ¿La volatilidad de la última semana puede dar lugar a una nueva ronda de estrés en las tasas?

S.B.: Creo que sí, por dos motivos. Uno, que los bancos por lo que tengo entendido están empezando a dejar de dar crédito. Justo el viernes pasado salieron los datos de mora y volvió a subir. Entonces, estás con una mora alta, con tasas de interés muy elevadas y con depósitos más abajo. Además cuando el Gobierno vende dólares se retiran pesos de la economía, cuando se retiran pesos de la economía y si tracciona el crédito, lo que va a pasar es que esos pesos que están disponibles se van a vender más caros. Con lo cual, la tasa de interés eventualmente va a ser algo más cara. De todas maneras, creo que estamos en una tasa muy desfasada de los fundamentos macro.

P.: Se ha generado una especie de consenso en que Argentina debe tener disciplina en el plano fiscal: ¿Se debería generar ese mismo consenso para la cuestión cambiaria?

S.B.: En un momento se decía "si Argentina ganara competitividad devaluando seríamos el país más competitivo del mundo", pero yo lo veo del otro lado y digo, lo que Argentina siempre hace es apreciar, todos intentan apreciar. Creo que Argentina hoy, dado su nivel de productividad y confianza, necesita un tipo de cambio más alto. Los argentinos por un tiempo más van a seguir demandando dólares, eso requiere de una oferta muy alta que el mundo no está dispuesto a darte o solo está dispuesto a prestártela por un ratito.