7 de octubre 2008 - 00:00

Qué es lo que puede pasar con el dólar en la Argentina

Apartir de la aceleración de la inflación registrada desde mediados de 2007, potenciada por la explosión de los precios de los commodities en el mundo con su contrapartida en los extraordinarios términos del intercambio para la Argentina que ayudaron a sostener las cuentas fiscales y externas, la utilización del tipo de cambio como ancla antiinflacionaria era compartida por la mayoría de los economistas. Adicionalmente, la devaluación del dólar en relación con las monedas de nuestros principales socios comerciales solapada con la trayectoria de los precios internacionales definía un tipo de cambio adecuado en una economía donde el ritmo de los precios avanzaba rápido impulsado por una política fiscal expansiva de la demanda agregada.

Con la inflación al tope de las preocupaciones, sin ancla fiscal sobre todo a partir de la duplicación del gasto público en valores nominales en apenas dos años, y con una política monetaria neutral, el ancla cambiaria se tornaba indispensable. La política de dejar apreciar casi 5% la moneda en términos nominales -castigo al campo- fue decisiva, además, para frenar la salida de depósitos evidenciada durante los meses de mayo y junio. Se recomendaba entonces complementar esa política con una recuperación acelerada del superávit fiscal y con una normalización financiera del país que incluyera, entre sus puntos, un acuerdo con los acreedores minoristas, el Club de París y la corrección de las estadísticas oficiales sobre precios. Esta agenda permitiría recuperar el acceso al crédito del sector público, cuya pérdida había acelerado las dudas respecto de la capacidad de pago del país y espiralizado la tasa de interés a niveles de default. El derrame esperado de un mejor crédito a las empresas vía menores tasas y mayores plazos completaban el cuadro.

  • Devaluaciones

  • Hoy la situación cambió, y lo que era hace un mes, ya no es: la agudización de la crisis financiera iniciada con la subprime terminó por limitar el crédito, no sólo para quienes no habíamos hecho los deberes, sino también para los mejores alumnos de la clase como Brasil, donde la salida de capitales generó una devaluación de la moneda cercana a 40% en apenas 10 días: también Colombia, Perú y Uruguay sufrieron una reversión similar con devaluaciones entre 15% y 20% e incluso Chile, un país maduro financieramente, vio depreciar su moneda más de 15%. La restricción crediticia generó además la implosión de la burbuja de las commodities cuyos precios cayeron 42% en soja, 47% en trigo y 40% en petróleo. En este contexto, la inflación de materias primas que era la principal preocupación de los bancos centrales hasta hace un mes cedió su lugar a la preocupación por la salud del sistema financiero y su impacto sobre la actividad económica y el empleo.

    La propagación a nivel global de la restricción crediticia que está transformando el mapa del sistema financiero en todo el mundo, define una nueva situación en la que el acceso al crédito de la Argentina no se normalizará ni aún cumpliendo con todos los pasos de la agenda mencionada a medida que el mundo acelera el proceso de desapalancamiento y reversión de la expansión crediticia de los últimos años. Esto no quiere decir que no haya que hacer nada, todo lo contrario, bienvenida la agenda que pueda convertir a la Argentina en un país normal y dejarla preparada para cuando arranque una nueva fase de expansión crediticia. Pero en este nuevo escenario, más que nunca, la Argentina dependerá de sus propios recursos para afrontar los vencimientos de la deuda hasta fines de 2009 y principios de 2010. Sin crédito y sin ninguna mejora sustancial en el acceso al crédito del sector privado, el nuevo escenario internacional define un tipo de cambio de equilibrio macroeconómico más alto que el vigente hasta ahora.

    En primer lugar, un tipo de cambio más alto pareciera ser el único instrumento consistente con mantener el actual esquema de retenciones en el nuevo escenario de precios internacionales. Si bien es cierto que, de perpetuarse el esquema de retenciones actual hay un aumento de casi 8 pp en la alícuota promedio para la soja en 2009 (dado que durante 2008 la inscripción previa de la cosecha permitió eludirno sólo la suba implícita en el fallido esquema de retenciones móviles sino también la suba a 35% registrada en noviembre de 2007), no resulta intuitivo que a estos precios pueda sostenerse la alícuota actual sin un achicamiento sustancial de la ecuación económica de los productores. Y tampoco es factible una agenda que reduzca demasiado las retenciones teniendo en cuenta además la ralentización que seguramente mostrará la recaudación tributaria el próximo año en un contexto de menor crecimiento.

    En segundo lugar, la necesidad de contar el próximo año con transferencias de utilidades del BCRA al Tesoro para afrontar los compromisos financieros requiere de un tipo de cambio más alto que el actual, que mejore la hoja de balance del Banco a través de la revaluación en pesos de sus activos de oro y divisas.

    En tercer lugar, la obtención de un superávit primario de 4 puntos del PBI requiere de un tipo de cambio más alto dada la agenda de gasto público que, si bien permanece hoy frenada, va a arrancar a medida que se vayan calentando los motores de la campaña electoral. Tampoco suena lógico que en 2009 la negociación salarial pueda definirse a partir de nominalidades significativamente decrecientes ni mucho menos. Para muestra basta un botón: la negociación de los docentes en Buenos Aires y en la Ciudad nos avisa que no está instalada en la conciencia colectiva que la inflación ha dejado de ser el principal problema económico de la Argentina. Evidentemente, en un año electoral como 2009, la existencia de una agenda alternativa de frenar el gasto público para hacerlo consistente con un tipo de cambio nominal anclado, no luce realista. Simultáneamente y en este contexto, mantener anclado el dólar podría detonar en algún momento un cambio de portafolios entre los ahorristas con un alza significativa en las tasas de interés de la economía, que va a estar inserta en un mundo, ubicado en el mejor de los casos, en la zona de bajo crecimiento.

    Sin poder contener por debajo de 20% el aumento del gasto público, y con una recaudación impositiva creciendo menos dado el tipo de cambio actual, el superávit fiscal necesario para cumplir la agenda de vencimientos el próximo año no parece una meta factible de alcanzar. El aire fiscal de 2009 descansa en el dinamismo de la recaudación de impuestos que un tipo de cambio más alto que el actual pueda generar.

    Resumiendo: en un escenariointernacional donde el dólarse aprecia frente a nuestros vecinos, donde los términos del intercambio se corrigen hacia abajo, aunque permanecen altos en términos históricos donde el problema de la inflación está dejando paso a uno de ralentización del crecimiento después de seis años de movernos por encima del potencial y donde el gasto público tiene una inercia difícil de manejar en un año electoral en un contexto en el que la recaudación crecerá menos, la agenda de la política económica debería migrar, a tiempo, con el objetivo múltiple de sostener la fortaleza de los frentes fiscal y externo de la economía y el transcurrir de las actividades productivas en condiciones de rentabilidad razonable.

    Sin la recompensa a la vista de un mayor acceso al crédito, se puede compensar la rentabilidad perdida fijando un tipo de cambio más alto que el actual (tampoco $/u$s 4). En un escenario donde la política define la imposibilidad de trabajar con un esquema de gasto público y salarios quietos, un tipo de cambio -adecuado en la foto de hoy- resulta ser inconsistente en la película de 2009. Y hablando de ideologías, son claras las ventajas de conducir este proceso desde el Estado... en lugar de que lo conduzcan los mercados.

    (*) Economista y director de Estudio Bein & Asociados.

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